証券債に兆単位の資金、ハンファ生命は募集ぎりぎり…資本の質が明暗

投資資産の実質的な信用健全性と資本の質を問う債券市場の評価基準が厳しくなっている。同じAA級の優良信用格付けを持ちながらも、調達手段と規制リスクによって投資需要の二極化が鮮明に現れた。満期の短い証券債には兆単位のまとまった資金が集まった一方、年5%台の高金利を掲げた大手生命保険会社の後順位債は増額発行限度を満たせなかった。

3日の債券市場によると、韓国投資証券とハンファ生命が相次いで公募債の需要予測を実施した結果、投資家の反応は極端に分かれた。韓国投資証券は3000億ウォン（約350億円）規模の先順位無保証社債の募集に総額1兆8150億ウォン（約2,116億円）の買い注文を集め、6倍を超える競争率を記録した。1700億ウォン（約198億円）を配分した2年物には7350億ウォン（約857億円）、1300億ウォン（約152億円）を配分した3年物には1兆800億ウォン（約1,259億円）の資金が集中した。買いが強く入り、加算金利は2年物が個別民平金利比8bp、3年物が11bp低く形成された。調達資金は今月中旬に満期を迎えるコマーシャルペーパー（CP）の借り換えに活用し、短期借入金を中長期物へ安定化させる。

一方、ハンファ生命が同じ日に実施した4000億ウォン（約466億円）規模の10年満期後順位債の需要予測には5000億ウォン（約583億円）の注文が入り、応募倍率は1.25倍にとどまった。4000億ウォン（約466億円）の募集額は超えたものの、会社が念頭に置いていた最大8000億ウォン（約933億円）の増額発行限度には大きく届かなかった。加算金利も機関の保守的な評価が続き、公募希望バンドの最上段である年5.30%に確定した。最近3年間に韓国で発行されたAA級保険会社後順位債の金利上限をすべて上回る水準を提示したにもかかわらず、大規模な追加需要を引き出せなかった。

債券市場がハンファ生命の後順位債に慎重な姿勢を示した根本的な背景には、最近断行された大規模な子会社出資による健全性指標の悪化懸念がある。ハンファ生命は後順位債4000億ウォン（約466億円）が払い込まれれば、新支払余力制度（K-ICS・キックス）比率が9月末時点の予想値165.2%から167.8%へ2.6ポイント反発すると見込んだ。

ただし、この防御効果は会社が最近進めた攻撃的な投資規模を考慮すると事実上無意味になる。ハンファ生命は9月30日に取締役会を開き、プライベートエクイティ運用会社「EQTパートナーズ」から「アクオンキャピタル」の株式50.54%を4400億ウォン（約513億円）で買収することを決議した。保険会社が与信金融業の法人を編入すると、買収対象会社の資産リスクが連結要求資本に反映され、K-ICS比率が約4.0ポイント低下すると試算される。ここに韓国投資証券の有償増資への出資2500億ウォン（約291億円）を加えると、グループ次元の非保険金融拡大に投じた資金だけで7000億ウォン（約816億円）に達する。4000億ウォン（約466億円）の借金で補完資本を満たしても、出資による健全性低下幅を完全には相殺できない構造だ。

後順位債が持つ資本としての性格も限界として作用した。後順位債は支払余力制度上、補完資本として認められるだけで、損失吸収力の高い基本資本には寄与しない。金融当局が導入を予告した基本資本比率の規制値は50%水準だが、ハンファ生命の基本資本K-ICS比率は上半期基準で57%前後にすぎず、規制下限との差は7ポイント程度に過ぎない。基本資本比率が一定水準を下回れば、今後資本性証券の期限前償還や経営全般に制約がかかる可能性があり、機関投資家としては補完資本に依存する資本拡充方式を警戒せざるを得ない。

年5.30%という高金利の確定は、ハンファ生命に長期的な利子費用負担として返ってくる。後順位債の利子は結局、当期純利益と基本資本の中核である利益剰余金を減らす要因となる。会社が債券を運用して得る運用資産利益率より調達金利が高くなれば逆ざやが発生し、長期的な内部資本の蓄積速度が鈍る悪循環に陥りかねない。

市場は単純な外形上の信用格付けの数値より、当該証券が持つ実質的な弁済順位と発行体の資本体質を厳格に区別している。満期の短期化と現金流動性に集中する証券債選好現象とは異なり、規制と子会社出資の負担を抱えたまま借金で資本を維持しようとする保険会社の後順位債の需給不均衡は続く見通しだ。今後ハンファ生命が7000億ウォン（約816億円）規模の攻撃的出資を実際の利益で証明し、利益剰余金を通じた根本的な基本資本の拡充を成し遂げられるかが、健全性回復を占う核心指標になるとみられる。

（円換算は100ウォン＝11.66円、2026年11月8日時点のレートで自動計算）

※ この記事は韓国信用新聞（韓国語）の記事をAIが翻訳し、日本語版編集部が自動配信したものです。